1. “3060 雙碳”目標與建筑行業轉型發展
1.1. “3060 雙碳”目標的提出與經濟增速放緩
2021 年 10國務院印發《2030 年前碳達峰行動方案的通知》【國發[021]23 號】，明確提出 碳達峰貫穿于經濟社會發展全過程和各方面，要重點實施能源綠色低碳轉型行動、節能降碳 增效行動、城鄉建設碳達峰行動、交通運輸綠色低碳行動、碳匯能力鞏固提升行動等“碳達 峰十大行動”，“碳達峰”迎來政策大力支持。
但是，“3060 雙碳”目標對高能耗、高排放行業影響較大，進而影響相關投入與產出， 最終影響經濟增長，經濟短期陣痛不可避免。2021以來，中國經濟整體呈現出增速快速 回落的態勢，2021 年 1 季度、上半年和前三季度 GDP 增長率（可比價格）分別為 18.3%、 12.7%和 9.8%，分季度看一季度、二季度、三季度分別同比增長 18.3%、7.9%和 4.9%，三 季度經濟環比增長 0.2%。經濟增長放緩的一大因素是投資增速快速回落，投資（資本形成） 對經濟增長的持續下降。2021 年 1 季度、上半年和前三季度固定資產投資增速分別為 25.6%、12.6%和 7.3%，基建投資（含電力）增速分別為 26.76%、7.15%和 0.72%，房地開發投資增速分別為 25.6%、15.0%和 8.8%，投資（資本形成）對 GDP 的拉動分別為 4.50%、 2.44%和 1.53%。
1.2. 基建投資低增長成常態，房地產開發投資不容樂觀
“3060 雙碳”背景下，大搞基建的時代一去不復返，基建投資將進入低增長常態，且伴隨 著新基建和老基建分化日益嚴重。根據國家數據，2018以來，中國基建投資基本 進入了低增長階段，年均增速均在 5%以內，即使 2020 年中國發行了巨額的地方政府專項債，基建投資的增長 3.41%，2021 年 1-10 月進一步回落到 0.72%。從基建投資子項來看，統的“鐵公基”全線回落，甚至出現負增長。
2021 年 1-10 鐵路投資完成額同比下降 3.5%， 已連續四個月負增長；道路投資完成額同比下降 0.2%，首次出現負增長；水利管理業和生 態保護與環境治理業固定資產投資相對較好，分別同比增長 3.4%和 0.2%，但增長放緩十分，全年增速不容樂觀。根據前瞻產業研究院數據，從新基建來看，2020 年我國在工業 互聯網、大數據中心、5G、人工智能等新基建重點領域投資規模約達 1 萬億元，預計未來新基建將持續增長，但由于新基建占基建投資比重較低，新基建的增長難以帶動基建投資 較快增長，預計未來基建投資仍將保持平穩運行，新基建占比持續提升，傳統基建占比下降。
1.3. 行業分化明顯加劇，國進民退越發顯著
隨著經濟增長的放緩和投資增速的下滑，建筑行業增速明顯回落。2021 年 1 季度、上半年前三季度建筑業總產值分別為 4.73 萬億元、11.98 萬億元和 19.13 萬億元，分別同比增長 31.78%、18.85%和 13.91%，預計隨著固定資產投資，尤其是基建投資和房地產投資增速放緩，建筑業總產值增速也將隨之放緩。同時，建筑行業分化明顯加劇，新基建業務占比高行業表現較好，如專業工程等，地產產業鏈行業表現較差，如園林工程與裝飾裝修等。
2021 年前三季度，建筑板塊中專業工程板塊營業收入同比增長 34.56%，凈利潤同比增長 30.35%； 房屋建設板塊營業收入 30.08%，凈利潤同比增長 33.26%；基建市政板塊營業收入同比增長 24.57%，凈利潤同比增長 31.78%；裝修裝飾板塊營業收入同比增長 11.68%，凈利潤同比 增長-21.50%；園林工程板塊營業收入同比增長 5.99%，凈利潤同比增長-133.64%。此外， 建筑行業呈現出國進民退的發展態勢。
從總產值來看，2014國有及國有控股建筑業企業 總產值占行業的比重是 29.87%，2020 年已經提高至 36.34%，2021 年 1-9 月再次提高至 38.93%；從新簽訂單來看，2014國有及國有控股建筑業企業新簽訂單占行業的比重是 35.86%，2020 年已經提高至 46.88%，2021 年 1-6 月再次提高至 47.47%。
1.4. 行業集中度快速提升，全產業鏈擴張上下游延伸
建筑行業呈現出集中度快速提升的發展態勢。2018 年特級、一級資質企業數量、新簽合同、總產值、利潤總額分別為 6782 家、19.19 萬億元、14.65 萬億元和 0.69 萬億元，行業占比分別為 7.11%、70.33%、 62.32%和 85.66%，特級、一級企業市占率很高。2019 年以來，《建筑業發展統計分析》沒 有單獨匯總特級、一級資質企業的經營情況，但我們從八大上市建筑央企的數據來看，行業 集中度提高趨勢仍在加強。八大建筑央企新簽訂單市場占有率從 2016 年年的 29.11%提高到 2020 年 9 月的 39.15%；總產值市占率（我們用八大央企收入/行業總產值）從 2016 年的 16.92%增加到 2021 年 9 月的 21.93%。
1.5. 建筑減排勢在必行，綠色建筑有望崛起
建筑行業是排碳大戶，2018 年全國建筑全過程碳排 放總量為 49.3 億噸，占全國碳排放比重的 51.3%，建筑領域的減碳已成為我國實現碳達峰、 碳中和目標的關鍵一環。從建筑行業全過程能耗和碳排放來看，建筑業總能耗和碳排放主要 由建筑材料生產與運輸能耗、建筑施工能耗和建筑運行能耗三部分構成，其中建筑施工包括 工程施工和建筑拆除兩部分。2018 年全國建筑全過 程能耗總量為 21.47 億 tce，占全國能源消費總量比重為 46.5%；其中建筑材料生產與運輸 階段能耗 11 億 tce，占全國能源消費總量的 23.8%；建筑運行階段能耗 10 億 tce，占全國能 源消費總量的 21.7%；建筑施工階段能耗 0.47 億 tce，占全國能源消費總量的 1.0%。同時， 全國建筑全過程碳排放總量為 49.3 億 tCO，占全國碳排放比重為 51.3%；其中建筑材料生 產與運輸階段能耗 27.2 億 tCO，占全國碳排放比重的 28.3%；建筑運行階段碳排放 21.1 億 tCO，占全國碳排放比重的 21.9%；建筑施工階段碳排放 1 億 tCO，占全國碳排放比重 的 1.0%。
建筑行業節能減排勢在必行。2021 年 3 月全國人大四次會議審議通過《中華人民共和國國 民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要》（以下簡稱“《綱要》”），《綱 要》明確要求深入推進工業、建筑、交通等領域低碳轉型；2021 年 4 月國家發改委印發《2021 年新型城鎮化和城鄉融合發展重點任務》，重點提到建設低碳綠色城市的相關工作。2021 年 10 月 21 日中共中央辦公廳、國務院辦公廳聯合印發《關于推動城鄉建設綠色發展的意見》， 要求到 2025 年，城鄉建設綠色發展體制機制和政策體系基本建立，建設方式綠色轉型成效 顯著，碳減排扎實推進；到 2035 年，城鄉建設全面實現綠色發展，碳減排水平快速提升。 2021 年 10 月 22 日中共中央國務院聯合印發《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達 峰碳中和工作的意見》，要求加快推進低碳交通運輸體系建設和提升城鄉建設綠色低碳發展 質量，將大力發展節能低碳建筑，綠色建筑有望崛起。2020 年 7 月住建部、發改委等七部 委聯合印發《綠色建筑創建行動方案》，要求到 2022 年，當年城鎮新建建筑中綠色建筑面積 占比達到 70%。
2. 政策面：綠色建筑迎來機遇，抽水蓄能前景廣闊
2.1. 宏觀政策“比較克制”，明年有望“更加積極”
2021 年 2 月中央政治局會議強調保持宏觀政策連續性、穩定性、可持續性，積極的財政政 策要提質增效、更可持續，穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度。2021 年宏觀政策的主 基調——“穩”，但在實際執行過程中稍微“比較克制”。從財政政策來看，專項債發行整體 呈現出“前低后高”的態勢，尤其是上半年新增專項債僅 11788 億元，同比下降 47.34%， 僅完成專項債新增額度的 33.99%；下半年專項債發行明顯提速，7-10 月新增專項債 17992 億元，1-10 月新增專項債 29780 億元，完成專項債新增額度的 85.88%，截至 10 月末新增 專項債剩余額度 4896 億元，預計 11-12 月發行完畢。
從貨幣政策來看，2021 年貨幣政策穩字當頭，強調靈活精準、合理適度，通過降準、借貸便利和公開市場操作等多種貨幣政策工具，靈活精準開展流動性調節，維護市場預期定，引導貨幣市場利率平穩運行。從實際的運行情況來看，部分行業出現了融資難現象， 造成了部分行業、部分公司出現了財務風險，進而導致銀行對敏感行業、敏感公司的放貸， 造成社會融資規?？焖倩芈?，甚至出現了負增長。2019 年以來，房地產行業新增貸款出現 負增長，特別是2021年1季度、2季度、3季度的新增貸款同比下降4.57%、19.06%和31.45%， 降幅明顯加劇。
同時，房地產個人貸款余額增幅放緩，2018 年 3 月末房地產個人貸款余額 同比增長 20%，2021 年 9 月末房地產個人貸款余額同比增長 11.25%。受此影響，我國社會 融資規模持續下滑，2021 年 1-10 月我國 26.338 萬億元，同比下降 15.07%，其中新增人民 幣貸款 17.6033 萬億元，同比增長 1.43%。社會融資規模的下降會影響經濟增長，部分敏感 行業、敏感公司出現的財務風險會對經濟造成一定的沖擊，為了應對經濟下降壓力和緩解分行業的流動性問題，2021 年 7央行下調金融機構存款準備金率 0.5 個百分點，釋放了約 1 萬億元的長期資金；2021 年 12我國再次下調金融機構存款準備金率 0.5 個百分點，放了約 1.2 萬億元的長期資金。2021 年 12召開的中央政治局會議強調穩健的貨幣政策要 靈活適度，保持流動性合理充裕，預計 2022 年我國貨幣政策仍有較大空間。
2.2. 基建投資持續分化，新型基建有望發力
2021 年 1 月國家發改 委表示 2021 年聚焦“兩新一重”建設，在新型基礎設施建設方面，加強系統性布局，加快 5G、工業互聯網、大數據中心等建設；新型城鎮化建設方面，實施城市更新行動，推進城鎮 老舊小區改造，支持保障性租賃住房建設，加強城市防洪排澇設施建設；在重大工程建設方 面，實施川藏鐵路、西部陸海新通道等重大工程，積極推動重點城市群、都市圈城際鐵路、 市域市郊鐵路和高等級公路建設，加強樞紐機場和中西部支線機場建設，實施國家水網骨干 工程，加快推進 150重大水利工程建設。
2021 年 3《“十四五”規劃綱要》要求系統推 進設施建設，構建系統完備、實用高效、智能綠色、安全可靠的現代化基礎設施體系， 要系統布局新型基礎設施，加快建設交通強國，推進能源革命，加強水利基礎設施建設。2021 年 11 月國務院常務會議合理發行運用地方專項債，支持重點項目和重大民生工程建設，并 要求加快剩余專項債發行，合理提出 2022 年專項債額度。預計 2022 年地方政府專項 債將繼續聚焦“兩新一重”，成為基建投資的“排頭兵”。
2021 年中國基建投資充分反映了國家的政策導向，在新舊基建切換的過程中，基建投資低 增長或者負增長將成為常態，新舊基建分化將越來越明顯，新基建將持續發力。2021 年 1-10 月基建投資（不含電力）完成額 12.43 萬億元，同比增長 1.0%；其中水利運輸業投資完成 額 0.83 萬億元，同比增長 3.4%；道路運輸業投資完成額 3.97 萬億元，同比下降 0.2%；鐵 路運輸業投資完成額 0.59 萬億元，同比下降 3.5%，傳統的“鐵公基”難現昔日輝煌。
但與 此同時，新基建強勢崛起，根據前瞻產業研究院數據，2020 年我國在工業互聯網、大數據 中心、5G、人工智能等新基建重點領域投資規模約達 1 萬億元，其中大數據中心、5G 基礎 設施、工業互聯網和人工智能投資占比分別約為 52%、27%、11%和 10%。2021 年地方政 府主要投向“兩新一重”，11 月新增地方專項債 33.4%投向市政和產業園區基礎設施，22.4% 投向國家重大戰略項目，16.1%投向保障性安居工程。2021 年國務院常務會議再次強調地方 專項債主要投向重點項目和重大民生工程建設，并要求 2022 年地方專項債重點投向交通基 礎設施、能源、水利、國家重大戰略項目、保障性安居工程等領域，預計新基建將持續發力。（報告來源：未來智庫）
“十三五”期間是我國城軌交通建設的快速發展期，發改委共批復各地城市軌道交通規劃 建設項目 26 個，調整規劃 11 個，五年間累計超過 60 座城市有城軌交通項目在建或建成投 運。由國家發改委批復的規劃方案中，涉及新增規劃線路長度共 4001.7 公里，新增計劃投 資額共 29781.91 億元。2017 年包頭地鐵項目叫停后，全國地鐵項目審核收緊，城市軌道交 通建設批復經歷了短暫的停滯。直至 2018 年 7 月，國務院辦公廳發布了 52 號文，對新形勢 下我國城市軌道交通規劃建設工作作出部署，提高了申報建設地鐵和輕軌的相關經濟指標，規范項目審批，強化了項目建設和運營資金保障。
我國城市軌道交通建設模式和要求不斷完 善，由初期的大規?？焖俳ㄔO發展階段進入優化規范發展階段。2018 年 8 月發改委重啟軌 道交通建設規劃批復，僅 2018 年 12 月，發改委集中批復了 5 項軌道交通建設規劃，自 2019 年 8 月起，新鄉、沈陽、無錫、東莞、遵義、合肥、成都、鄭州、石家莊、太原、佛山、重 慶、西安、北京、杭州、武漢、天津、青島等多地發布新一輪軌道交通規劃，二、三線城市 軌道交通建設復蘇。在新增城軌交通建設規劃上，2020 年國家發改委批復徐州、合肥、濟 南和寧波 4 個城市的新一輪軌道交通建設規劃，規劃線路長度合計 455.36 公里，總投資額 達 3364.23 億元，批復深圳、廈門、福州和南昌的城軌建設規劃調整方案，新增線路長度 132.59 公里，新增總計劃投資額 1345.63 億元。
由于城市軌道交通建設項目投資規模大、技術要求高、施工周期長以及運營維護成本更高等 特點，通常城市軌道交通建設項目所在城市經濟發展水平較高，政府財力相對較強。目前城 市軌道交通線路主要位于一、二線城市為主，總體來看，經濟發達、人口密集區域的城市軌 道交通發展水平位居全國前列。一線城市人口聚集效應益發顯著，同時其他二、三線城市經 濟水平發展和城鎮化率不斷提升，2020 年我國常住人口城鎮化率達到 63.89 %，預測2030 年我國城鎮化率將達到 70%左 右，未來 10 年我國城鎮化率具有較大的提升空間，均將帶來公共交通需求擴張，并且都市 圈和城市群的建立將助力全國城市軌交網絡化水平快速推進，各地城軌建設項目有望持續增 加，軌交建設市場空間釋放可期，軌交產業鏈從設計、減振設備至運維環節的優質上市公司 均有望充分受益。
2.3. BIPV 迎來機遇，綠色建筑前景廣闊
光伏建筑一體化（BIPV：Building Integrated Photovoltaic）是一種將太陽能發電產品集成到 建筑上的技術，不同于光伏系統附著在建筑上(BAPV：Building Attached Photovoltaic)的形 式。
BIPV 是與建筑物同時設計、同時施工和安裝并與建筑物形成完美結合的太陽能光伏發 電系統，被稱為“構件型”和“建材型”建筑光伏，是建筑物外部結構的一部分，可作為屋 頂、天窗、建筑物外立面的替代物品，不僅具有光伏發電功能，還兼具裝飾、建材功能，將 光伏組件和建筑結合為一體，被廣泛應用于光伏幕墻 、采光頂、外窗遮陽、雨蓬等多種場 景。
BAPV 是附著在（安裝在）建筑物上的太陽能光伏發電材料，也稱為“后安裝型”建筑 太陽能光伏，主要應用于一些翻新工程上，即在已完成的建筑物上安裝光伏材料，這些光伏 材料的主要功能是發電，不承擔建筑物的功能，也不破壞或削弱原有建筑物的功能，目前大 多數建筑一體化光伏指的就是 BAPV。BIPV 優勢顯著，能夠增強建筑物的美觀，降低建筑 物的能耗，減少二氧化碳的排放，發展空間較大。
隨著政策的持續出臺，BIVP 有望駛入“快車道”。根據國家統計局數據和中國建筑科學院的測算，目前我國既有建筑面積約 800 億平方米，同時目前市場上每年新增近 1 億平方米 的采光瓦屋頂面積，一旦走向規?；瘧?，BIPV 將是一個近萬億元的市場。地方政府積極 主動，據北極星太陽能光伏網統計，吉林、廣東、江蘇、西安、北京等 19 個省市明確發布 了 BIPV 相關補貼政策，補貼力度不0.4 元/度，補助限額最高達到 800 萬元/個，地方政的補貼政策有望推動 BIPV 投資快速增長。
根據硅業分會內容，2021以來，硅料價格幅，從每噸不足 8 萬元漲到 27 萬元，影響了光伏裝機規模，根據能源局數據，1-10 月 中國新增光伏裝機量 29.31GW，低于 CPIA 預測的中國 2021 年 55-65GW 的光伏裝機量。 2021 年 12 月隆基股份、中環股份紛紛下調硅片價格，降價近 10%，硅片價格的下降， 減輕了下游企業壓力，預計光伏裝機將迎來契機，裝機量有望快速提升，2022 年 BIPV 有望 駛入“快車道”。
2.4. 抽水蓄能迎來機遇，水電工程企業受益
“十三五”期間，太陽能發電和風電裝機大幅增長，能源結構持續優化。截至 2021 年 8 月 末，全國發電總裝機容量 22.8 億千瓦，其中火電裝機容量為 12.8 億千瓦，占比為 56.14% （燃煤發電 10.9 億千瓦，燃氣發電 10656 萬千瓦）；水電總裝機容量為 3.8 億千瓦，占比為 16.67%；風電裝機容量為 3.0 億千瓦，占比為 13.16%；太陽能發電裝機容量 2.8 億千瓦， 占比為 12.28%；
核電裝機總容量為 5326 萬千瓦，占比為 2.336%；生物質發電裝機容量 3458 萬千瓦；占比為 1.52%。從發電量數據來看，2021 年 1-9 月全國發電量 60721 億度，其中 火力發電 43273 億度，占比 71.27%；水利發電 9030 億度，占比 14.87%；風力發電 4025 億度，占比 6.63%；核能發電 3031 億度，占比 4.99%；太陽能發電 1362 億度，占比 2.24%。 根據裝機情況和發電量數據，太陽能發電、風力發電和水利發電穩定性較弱，尤其受季節、 天氣等因素影響較大，調峰能力相對較弱，對供電安全提出挑戰，國家亟需加大儲能力度。
我國抽水蓄能電站建設起步較晚，但基于大型項目經驗，起點較高，后發優勢明顯，并快速 成長為全球第一的抽水蓄能市場。目前，我國掌握了大型抽水蓄能電站核心技術，擁有世界 上最大的抽水蓄能電站——廣州抽水蓄能電站，建成了泰安、惠州、白蓮河等一批具有世界 先進水平的抽水蓄能電站。目前，我國已建成抽水蓄能電站裝機總規模 3249 萬千瓦，主要 分布在華東、華北、華中和廣東；在建抽水蓄能電站裝機總規模 5393 萬千瓦，60%分布在 華東和華北；“十四五”期間預計 1.8 億千萬總裝機規模的抽水蓄能電站開工，2025 年投產 總規模將達 6200 萬千萬。
2.5. 新型電力系統全面推進，電網建設運維需求可觀
2021 年 3 月，中央財經委員會第九次會議提出深化電力體制改革，構建以新能源為主體的 新型電力系統。新型電力系統包括新型發電系統、新型電網系統、新型負荷系統和新型系統，未來新能源發電占比將不斷提升，將對電網的穩定安全運行提出更高要求。 根據中電聯數據，2010-2020 年，我國電力工程建設投資額由 7051 億元增長至 9944 億元， 復合增長率達 3.50%，2021 年 1-10電力建設投資額為 7036 億元。
其中，電網工程 建設投資額占總投資額比例較高，2020 年占比約為 47.25%。2010-2018 年，電網工程建設 投資額增長較為穩定，由 2010 年的 3410 億元增長至 2018 年的 5373 億元，2019 與 2020 年投資額略微下降，主要由于特高壓建設進度放緩。2020全國電網工程建設完成投資 4699 億元， 2021 年 1-10 月，電網投資完成投資額為 3408 億元，恢復同比正向增長，計未來在新型電力系統建設驅動下，電網投資規模將維持擴大態勢，輸電網、配電網設 計建設需求持續向好。目前建筑行業部分公司從事輸電網和配電網設計、建設及運維產業鏈 業務，將充分受益電網投資運維需求釋放。
我國電網建設規模處于較高水平，但智能化水平仍有較大的提升空間。目前我國電網建設由 跨區域互聯階段逐步跨越至智能電網階段，智能電網旨在充分滿足用戶對電力的需求和優化 資源配臵，需確保電力供應的安全性、可靠性和經濟性，對電力設備和輸配電網的智能監測 需求不斷提升。2009 年，國家電網首次提出堅強智能電網的發展規劃，此后國家電網和南 方電網公司均提出了智能電網建設規劃，我國政府和各主管部門出臺了一系列推進政策，行業迎來快速發展。
2015 年 7 月，國家發改委、能源局發布《關于促進智能電網發展的指導 意見》，提出提高電網智能化水平、推廣應用輸變電設備狀態診斷和智能巡檢技術；《2017 年能源工作指導意見》要求研究制定《智能電網 2030 戰略》，推動建立智能電網發展戰略體 系；2021 年 3 月，中國“十四五”規劃綱要提出，要加快電網基礎設施智能化改造和智能微電 網建設，提高電力系統互補互濟和智能調節能力。在智能電網巡檢領域，國家發改委與能源 局 2020 年聯合發布《關于全面提升“獲得電力”服務水平持續優化用電營商環境意見》，提 出對已經完成建設的智能堅強電網加強設備巡視和運行維護管理。（報告來源：未來智庫）
3. 企業篇：積極擁抱“新經濟”，“建筑+”助力長期成長
3.1. 建筑國企逆勢而起，訂單業績漸入佳境
PPP 對民營建筑企業影響較大，個別激進的民營建筑企業深陷“PPP 泥潭”，導致民營建筑 企業市場競爭力減弱，并采取收縮戰略以求自保。與此同時，建筑央企和地方國企迅速搶占 民營建筑企業市場份額，國進民退成為當前建筑行業最大的特點之一，行業龍頭和區域龍頭 優勢地位進一步強化。2016-2020 年中國建筑、中國鐵建、中國中鐵、中國交建等八大建筑 央企新簽訂單分別為 61936 億元、75175 億元、79804 億元、93953 億元和 116414 億元， 分別同比增長 22.77%、21.37%、6.16%、17.73%和 23.91%，市占率分別為 29.11%、29.52%、 29.25%、32.48%和 35.80%；營業收入分別為 32760 億元、35875 億元、39276 億元、45572 億元和 51524 億元，分別同比增長 6.24%、9.51%、9.48%、16.03%和 13.06%，市占率分 別為 16.92%、16.77%、16.71%、18.34%和 19.52%。
從地方建筑國企來看，區域龍頭地位日益鞏固，并展示出較大的訂單和業績彈性。山東路橋 新簽訂單持續高速增長，業績加速釋放。2019-2021 年 9 月山東路橋新簽訂單分別為 262 億 元、471 億元和 659 億元，分別同比增長 73.29%、79.83%和 52.81%；歸母凈利潤分別為 6.20 億元、13.39 億元和 12.98 億元，分別同比增長-7.67%、123.07%和 89.26%。上海建工表現良好，2019-2021 年 9 月上海建工新簽訂單分別為 3068 億元、3868 億元和 3091 億 元，分別同比增長 18.81%、7.19%和 24.33%；營業收入分別為 2055 億元、2313 億元和 2086億元，分別同比增長20.49%、12.57%和26.08%。安徽建工新簽訂單和業績持續發力，， 2019-2021 年 9 月安徽建工新簽訂單分別為 529 億元、627 億元和 562 億元，分別同比增長 0.69%、18.64%和 24.68%；凈利潤分別為 7.57 億元、12.14 億元和 11.54 億元，分別同比 增長-7.71%、60.39%和 39.93%。
3.2. 建筑民企持續分化，園林裝飾成重災區
建筑民企分化持續加劇，穩健經營公司運營良好，財務激進公司每況愈下。從建筑行業子行 業來看，鋼結構、咨詢服務、裝修裝飾、園林工程等子行業民營上市公司較多，建筑民企持 續分化首先表現在行業分化，整體來看鋼結構板塊經營情況良好，咨詢服務板塊逐漸向好， 園林、裝飾等板塊經營壓力較大。2019-2021 年 1-9 月申萬鋼結構板塊營業收如增速分別為 15.33%、12.15%和 32.18%，歸母凈利潤增速分別為 30.62%、28.43%和 19.29%；工程咨 詢服務板塊營業收入增速分別為 2.35%、8.18%和 12.13%，歸母凈利潤增速分別為 9.57%、 -3.15%和 8.42%；裝修裝飾板塊營業收入增速分別為 7.97%、-5.55%和 6.36%，歸母凈利 潤增速分別為-16.60%、-33.55%和-25.24%；園林工程板塊營業收入增速分別為-18.53%、 -4.82%和 1.02%；歸母凈利潤增速分別為-125.02%、-15.81%和-132.04%。
從工程咨詢服務行業來看，民營工程咨詢服務上市公司分化明顯，華陽國際受益于裝配式產 業的發展，業績增長較快。2018-2021 年 9 月華陽國際營業收入 9.16 億元、11.95 億元、18.94 億元和 18.35 億元，分別同比增長 54.57%、30.41%、58.55%和 63.04%；歸母凈利潤分別 為 1.26 億元、1.36 億元、1.73 億元和 1.41 億元，分別同比增長 24.69%、7.98%、27.24% 和 28.34%。雷奧規劃、尤安設計等收入和凈利潤增速放緩，但整體呈現增長態勢；華設集 團、啟迪設計等營業收入持續增長，利潤波動相對較大；中衡設計、新城市、蘇交科等營業 收入出現負增長，利潤波動也較為明顯。建筑設計的下游是房地產業，房地產行業風險暴露 對建筑設計具有一定影響和沖擊，以建筑設計為主業的工程咨詢服務公司將受影響。
從裝飾行業來看，金螳螂相對穩健，中裝建設相對較好。2018-2021 年 9 月金螳螂營業收入 增速分別為 19.49%、22.90%、1.33%和-10.28%，凈利潤增速分別為 10.68%、10.64%、 1.04%和-17.87%；中裝建設營業收入增速分別為 30.66%、17.21%、14.87%和 11.97%， 凈利潤增速分別為 3.94%、48.19%、4.35%和-17.10%。但廣田集團、洪濤股份、全筑股份、 寶鷹股份等業績下滑嚴重，甚至出現虧損。2019-2021 年 9 月廣田集團營業收入分別同比下 降 9.39%、6.13%和 14.22%，凈利潤分別同比下降 58.70%、645.10%和 111.13%；洪濤股 份營業收入增速分別為 2.67%、-22.47%和-31.76%，凈利潤增速分別為 108.65%、-1057.10% 和 253.43%；全筑股份營業收入同比增長 6.37%、-21.80%和-17.25%，凈利潤同比下降 19.91%、36.12%和 265.34%；寶鷹股份營業收入同比下降 2.61%、10.81%和 16.96%，凈 利潤同比下降 26.73%、46.88%和 96.18%。廣田集團、全筑股份和寶鷹股份與恒大集團業 務占比較高，后續恒大集團風險處臵對相關公司可能產生影響，裝飾上市公司可能面臨來自 地產行業的沖擊。
3.3. 積極擁抱“新經濟”，“建筑+”助力長期成長
2018 年全國建筑全過程碳排放總量為 49.3 tCO， 占全國碳排放比重的 51.3%；全國建筑全過程能耗總量為 21.47 億 tce，占全國能源消費總 量比重為 46.5%，建筑業既是全國能耗大戶，也是全國碳排放重要來源，建筑業的節能減排 直接關系到“3060 雙碳”目標的實現。“3060 雙碳”目標對建筑行業即使挑戰，又是機遇， 綠色建筑有望崛起，“建筑+”時代有望來臨。
建筑上市公司主動擁抱“新經濟”：（1）裝配 式建筑，鋼結構公司繼續強化在裝配式建筑領域的優勢，加大了研發力度和產能投放，抓住 裝配式發展機遇；建筑設計公司——華陽國際、筑博設計等借助設計、技術等優勢， 積極進行產業鏈延伸，發展裝配式建筑業務；八大建筑央企和區域建筑國企積極發展壯大配式產業，將其作為新型建材業務組成部分，甚至成為建筑產業配套。（2）BIPV，鋼結構公 司擁有 BIPV 的天然優勢，東南網架已高調進入 BIPV 行業；建筑設計公司也積極布局 BIPV， 啟迪設計積極研發屋頂光伏小電站布局 BIPV；裝修裝飾公司——中裝建設、瑞和股份等也 在積極發展 BIPV 業務。
（3）新能源投資運營，中國電建、中國能建、粵水電和安徽建工等 建筑上市公司積極布局水電、風電、光電等可再生，粵水電新能源業務收入占比持續提高， 新能源投資運營成為部分建筑企業業務轉型升級的重要領域。（4）抽水蓄能，水利工程企業 擁有豐富抽水蓄能電站建設經營，同時又擁有水電運營管理經驗，在抽水蓄能大發展，并鼓 勵社會資本進入的大背景下，水利工程企業具有先天優勢，抽水蓄能有望成為水利工程企業 增量業務來源。
歷史上，建筑上市公司也曾經出現過“建筑+”新業態，主要是“觸網”，如園林行業“苗聯 網”、裝飾行業的“家裝互聯網”，希望通過互聯網手段解決相關行業的痛點，但是這次行業 轉型不成功，“觸網”的企業不僅沒有解決商業痛點問題，而且最終大多以“失敗”而告終。 這次建筑公司主動擁抱“新經濟”，發展“建筑+”新業態，是建筑行業發展趨勢之一，建筑 業必須與“兩新一重”、節能減排、低碳環保等相結合，走綠色建筑發展之路。
同時，建筑 業也必須改變以工程為主的商業模式，這種商業模式在經濟高速增長、投資快速發展的順周 期時代具有較好的發展空間，但在經濟增長相對穩健、投資增速相對較低的發展階段可能導 致行業成長性不足。建筑企業借助自己設計、施工優勢，可以順勢發展投資、運營業務，新 能源有望成為建筑企業轉型發展的一大方向，一旦擁有較大體量的運營資產，建筑企業有望 從“工程驅動型”企業轉變為“工程+運營雙輪驅動型”企業，有利于建筑業行穩致遠。
4. 投資分析：“建筑+”提升估值空間，“四條主線”把握行業機會
4.1. 行業表現：個股行情淋漓盡致，傳統建筑關注度低
過去一年（2020 年 12 月 10 日至 2021 年 12 月 9 日），滬深 300 指數上漲 3.56%，申萬建 筑裝飾行業指數漲幅 14.58%，跑贏市場 10.02%。在申萬 28 個一級行業中，過去 1 年建筑 裝飾行業漲幅排名第 14 位，有色金屬、電器設備和采掘等三大行業漲幅前三甲，年度漲幅 分別為 48.86%、46.24%和 44.53%；農林牧漁、銀行和休閑服務等三大行業表現最差，年 度跌幅分別為 6.42%、5.84%和 1.90%。從建筑行業各細分板塊來看，SW 專業工程板塊漲 幅最大，過去一年漲幅 35.35%；其次是 SW 基礎建設板塊，過去一年漲幅 19.21%；裝修裝 飾板塊表現最差，過去一年下跌 7.11%。
過去一年，建筑上市公司漲幅超過100%共計9家，漲幅50%-100%共計13家，漲幅30%-50% 共計 13 家，漲幅 10%-30%共計 22 家，漲幅 0-10%共計 23 家；跌幅超過 20%共計 26 家， 跌幅 10%-20%共計 10 家，跌幅 0-10%共計 34 家。過去一年，建筑上市公司共計 71 家跑 贏滬深 300 指數，跑贏比例 45%。
具體來看，布局新能源——BIPV、綠電、抽水蓄能等公 司漲幅靠前，如森特股份、永福股份、四川路橋、啟迪設計、中國電建、粵水電等；重組、 轉型跨界等公司也有不錯漲幅，如中毅達、匯綠生態等；擁有礦產資源、享受順周期紅利的 公司表現不俗，如中國中冶。整體來看，過去一年，建筑行業呈現個股行情，股價上行主要 個股是否布局熱門賽道有關，而傳統建筑主流品種，如大建筑央企和區域龍頭企業，整體表 現一般，中國建筑、中國鐵建等跑輸了建筑指數。（報告來源：未來智庫）
4.2. 行業估值：整體估值優勢顯著，估值修復值得期待
目前，申萬建筑裝飾行業 PE（TTM，整體法）為 9.29 倍，僅低于銀行（5.45 倍）、鋼鐵（8.13 倍），行業排名第三；PB（整體法）為 0.94 倍，僅低于銀行（0.58 倍），行業排名第二，建 筑行業估值水平處理歷史較低水平，估值優勢顯著。從建筑裝飾行業各板塊看，房屋建設板 塊 PE 估值最低，目前 PE（TTM，整體法）為 5.31 倍；其次是基礎建設板塊，目前 PE（TTM， 整體法）為 7.87 倍；園林工程板塊估值最高，目前 PE（TTM，整體法）為-76.86 倍。
從 PB 來看，基礎建設板塊 PB 估值最低，目前 PB（整體法）為 0.73 倍；其次是房屋建設板 塊，目前 PB（整體法）為 0.76 倍；專業工程估值最高，目前 PB（整體法）為 12.90 倍。 從上市公司來看，部分公司估值已處理歷史最低為，陜西建工、中國建筑和中國鐵建 PE 估 值最低，PE（TTM）分別為 2.72 倍、3.96 倍和 4.15 倍；中國鐵建、廣田集團和中國交建 PB 估值最低，PB（LF）分別為 0.53 倍、0.5787 倍和 0.5808 倍。建筑行業整體估值優勢顯 著，特別是傳統的房建和基建板塊估值很低，個別股票估值已不足 3 倍，估值修復行情值得 期待。
4.3. 行業觀點：“建筑+”助力估值提升
2022 年建筑行業將持續擁抱“新經濟”，主動融入“雙碳”國家戰略，綠色建筑有望崛起。 當前，我國經濟面臨下行壓力，穩增長、跨周期調節日益臨近，建筑行業有望迎來政策驅動 和“建筑+”雙重發展機遇。從政策看，積極的財政政策要提升效能，更加注重精準、可持 續，保證財政支出強度，加快支出進度，預計地方專項債有望在上半年發力，“兩新一重” 建設有望加碼，基建投資適度超前值得期待。貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕，
2022 年存在降準、降息預期，貨幣政策走向寬松有利于行業發展。并且，財政政策和貨幣 政策要協調聯動、跨周期和逆周期宏觀調控政策要有機結合，政策有望成為 2022 年行業“春 季躁動”的一大驅動力。同時，建筑行業積極擁抱“新經濟”，圍繞“建筑+”積極布局新產 業，BIPV、儲能、碳匯等成為上市公司重點布局的領域，部分公司新產業已初現端倪，未來 有望持續發力，從而提升公司、行業估值水平。此外，行業龍頭和區域龍頭將持續深耕傳統 業務，圍繞著傳統業務進行全產業鏈擴張和上下游延伸，并充分受益行業集中度的提高，未 來業績釋放具有可持續性。
4.4. 配臵主線：兩新一重基建龍頭+抽水蓄能+裝配式建筑+新型電力建設
建筑行業基本面整體向好，行業龍頭和區域龍頭受益于“國進民退”和行業集中度提高，新 簽訂單、業績雙雙快速增長。同時，建筑行業積極擁抱“新經濟”，“建筑+”時代來臨，打 開公司未來發展空間。在配臵主線上，我們建議圍繞“兩新一重”基建龍頭及“雙碳”背景 下“建筑+”新業務板塊積極布局：
（1）“兩新一重”基建龍頭。建筑央企、區域基建龍頭將 充分受益“兩新一重”建設，且建筑央企、區域基建龍頭是“國進民退”、行業集中度提高 的主要受益者，新簽訂單和業績表現亮麗，估值優勢十分顯著。
（2）抽水蓄能受益公司。隨著能源結構變化，供電安全提上日程，儲能成為解決用 電安全的主要手段。作為儲能最重要的方式，抽水蓄能得到了國家政策大力支持，未來抽水 蓄能將進入高速增長，且鼓勵社會資本進入的階段。水利水電工程企業擁有抽水蓄能工程建 設經營，有大多擁有水電運營資產，布局抽水蓄能電站可能性較大，未來有望充分受益抽水 蓄能發展。
（3）裝配式建筑。我們認為在碳達峰和 碳中和目標背景下，以混凝土結構和鋼結構為主要形式的裝配式建筑領域將持續充分受益行業景氣度的進一步提升和需求釋放，有望成為碳中和目標下的重要發展領域。
（4）新型電力建設。在以新能源為主體的新型電力系統建設背 景下，涉足電力建設領域的建筑企業有望受益電網投資建設和運維需求提升、BIPV 和儲能 需求釋放。
